“別人貪婪的時(shí)候我恐懼，別人恐懼的時(shí)候我貪婪”。 ——巴菲特
在國(guó)外，PIPE投資是PE公司一項(xiàng)重要的業(yè)務(wù)。在國(guó)內(nèi)，盡管PIPE還沒(méi)有形成很大的規(guī)模，不過(guò)早在2009年，當(dāng)整個(gè)A股市場(chǎng)估值處在低位時(shí)，PIPE投資就爆發(fā)了第一次巨大能量。最近一年，雖然股市寬幅盤(pán)整，但PIPE又開(kāi)始活躍。近期清科研究中心的一組數(shù)據(jù)也顯示，2016年第一季度，PIPE投資增長(zhǎng)明顯，投資案例達(dá)95起；投資金額方面，同比上升了411.45%，環(huán)比上升了44.94%。
那么在資本市場(chǎng)震蕩整理的當(dāng)下，PIPE投資又何以受人青睞？私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如何通過(guò)PIPE基金助力上市公司提升價(jià)值？本期通過(guò)解讀天堂硅谷的PIPE基金模式，解碼優(yōu)秀的PIPE基金的價(jià)值與奧秘。
何謂PIPE投資？
PIPE全稱(chēng)private investment in public equity，指私募基金直接或間接投資上市公司股權(quán)，投資的上市公司也往往是行業(yè)的佼佼者。和非上市公司股權(quán)投資相比， PIPE投資擁有“流動(dòng)性強(qiáng)，時(shí)間短，退出方式確定”的特性。
天堂硅谷PIPE基金有什么特色？
在國(guó)內(nèi)，浙江天堂硅谷資產(chǎn)管理集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“天堂硅谷”）是最早介入PIPE投資領(lǐng)域的私募機(jī)構(gòu)之一。作為中國(guó)首批股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)，天堂硅谷早在2011年開(kāi)始轉(zhuǎn)型布局產(chǎn)業(yè)并購(gòu)，并以其獨(dú)創(chuàng)的“PE+上市公司”模式開(kāi)創(chuàng)行業(yè)之先河，憑借創(chuàng)造、改變、提升上市公司價(jià)值，分享增量?jī)r(jià)值的模式，成為中國(guó)PIPE基金投資的典范。
天堂硅谷PIPE基金優(yōu)勢(shì)：
投資標(biāo)的核心：
均為天堂硅谷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合合作的上市公司的股權(quán)。
多市場(chǎng)：
分散配置A股和H股的優(yōu)質(zhì)上市公司標(biāo)的，既分享新興經(jīng)濟(jì)體高成長(zhǎng)性金融市場(chǎng)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，又把握發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體穩(wěn)健成熟金融市場(chǎng)價(jià)值投資機(jī)會(huì)，通過(guò)國(guó)際和國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的合理配置降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
多元投資方式：
選擇對(duì)投資人風(fēng)險(xiǎn)最可控收益最可期的方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)、基石投資等介入上市公司股權(quán)。
多行業(yè)：
選取社區(qū)消費(fèi)、新能源汽車(chē)、智能制造、環(huán)保等高成長(zhǎng)爆發(fā)性行業(yè)的龍頭標(biāo)的，通過(guò)行業(yè)分散投資降低行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。
期限多元配置：
通過(guò)不同投資期限和退出時(shí)間搭配實(shí)現(xiàn)良好現(xiàn)金流和中長(zhǎng)期收益分享的雙贏。
天堂硅谷PIPE基金投資之道
據(jù)統(tǒng)計(jì)，天堂硅谷的PIPE基金歷史業(yè)績(jī)優(yōu)秀，截至目前所有退出的項(xiàng)目平均收益率56%以上，存續(xù)項(xiàng)目平均浮盈翻番。所投資的上市公司標(biāo)的較為優(yōu)質(zhì) ，通過(guò)產(chǎn)業(yè)整合產(chǎn)生較大價(jià)值，從而讓PIPE基金的投資人分享上市公司確定性較強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)可控性較高的增量?jī)r(jià)值。
那么支撐天堂硅谷PIPE基金業(yè)績(jī)的奧秘是什么呢？
首先，天堂硅谷挑選合作上市公司，會(huì)從“賽道、賽車(chē)、賽車(chē)手”三方面展開(kāi)。一是，賽道，即行業(yè)。受?chē)?guó)家政策鼓勵(lì)，為社會(huì)創(chuàng)造價(jià)值；有巨大市場(chǎng)空間和爆發(fā)性機(jī)會(huì)；尚未形成壟斷，分散度高；天堂硅谷能夠整合資源，提供增值。二是，賽車(chē)，即企業(yè)。行業(yè)中的佼佼者，目標(biāo)復(fù)合成長(zhǎng)率>30%，經(jīng)整合能產(chǎn)生協(xié)同價(jià)值乘數(shù)效應(yīng)。三是，賽車(chē)手，即企業(yè)家，要具有野心、激情，責(zé)任心，包容心。
選定合作伙伴后，天堂硅谷會(huì)幫助上市公司梳理戰(zhàn)略定位，找到最適合它的發(fā)展方向，確定收購(gòu)整合策略。在整個(gè)收購(gòu)過(guò)程中，天堂硅谷會(huì)在各層面為上市公司創(chuàng)造價(jià)值，包括選擇標(biāo)的、設(shè)計(jì)交易架構(gòu)、平衡各方利益安排、提供融資服務(wù)等。更重要的是并購(gòu)之后，天堂硅谷著力于嫁接各種產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源，例如，打開(kāi)下游銷(xiāo)售市場(chǎng)，降低上游成本，使它原有業(yè)務(wù)與新方向、新資源實(shí)現(xiàn)協(xié)同（包括市場(chǎng)和技術(shù)的互補(bǔ)等），從而提升運(yùn)營(yíng)效率和盈利水平。
故天堂硅谷PIPE基金盈利模式除了有定增或協(xié)議轉(zhuǎn)讓的折價(jià)外，更能有效分享增量?jī)r(jià)值。因?yàn)檫@種合作為上市公司帶來(lái)了切實(shí)的變化，因此基金收益的確定性更高，風(fēng)險(xiǎn)可控性更強(qiáng)。
比如，2014年5月，天堂硅谷間接認(rèn)購(gòu)格林美（002340）定向增發(fā)，投資價(jià)格為10.3元/股，當(dāng)時(shí)市值150.4億元。2014年6月，格林美公告向天津城市礦業(yè)、武漢城市礦業(yè)、荊門(mén)格林美增資；2014年7月，格林美公告收購(gòu)揚(yáng)州寧達(dá)貴金屬有限公司60%股權(quán)；2015年2月，格林美收購(gòu)浙江德威硬質(zhì)合金制造有限公司65%的股權(quán)、江蘇凱力克鈷業(yè)股份有限公司49%的股權(quán)、荊門(mén)德威格林美鎢資源循環(huán)利用有限公司49%的股權(quán)。2015年5月起天堂硅谷開(kāi)始擇時(shí)退出，退出均價(jià)為18.3元/股，格林美市值達(dá)到267.2億元。
通過(guò)以上案例，我們會(huì)看到，普通的定增基金，更多的是一種財(cái)務(wù)性投資，對(duì)標(biāo)的沒(méi)有掌控力，盈利主要依靠定增進(jìn)入時(shí)的折價(jià)和二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)的差價(jià)，在禁售期內(nèi)對(duì)標(biāo)的公司沒(méi)有任何價(jià)值改變的能力。而陽(yáng)光私募更是受二級(jí)市場(chǎng)整體和政策影響巨大，無(wú)法給投資人創(chuàng)造增量?jī)r(jià)值。天堂硅谷的PIPE基金緊緊圍繞“PE+上市公司”模式，強(qiáng)調(diào)的是利用產(chǎn)業(yè)整合切實(shí)提高企業(yè)的盈利能力和市場(chǎng)對(duì)它的估值水平，做負(fù)責(zé)任的小股東，做大蛋糕，從而讓投資人可以有效分享增量?jī)r(jià)值。
市場(chǎng)低迷時(shí)期上市公司股權(quán)投資邏輯
在市場(chǎng)低迷時(shí)期，天堂硅谷投資上市公司股權(quán)的信心來(lái)自于對(duì)市場(chǎng)現(xiàn)狀的兩點(diǎn)認(rèn)識(shí)。
一是，新常態(tài)下，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型成為企業(yè)自發(fā)需求。2015年上市公司新產(chǎn)業(yè)投資和并購(gòu)加速；
2016伊始，固定資產(chǎn)投資止跌，結(jié)束20個(gè)月只降不升的局面，1-4月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)10.6%，其中，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，符合升級(jí)方向的新型產(chǎn)品保持較快增長(zhǎng)。供給側(cè)改革帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，使得未來(lái)2-3年經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)可期。而上市公司往往是市場(chǎng)的佼佼者，具備轉(zhuǎn)型升級(jí)、做大做強(qiáng)的基礎(chǔ)，很值得機(jī)構(gòu)投資人去參與他們的成長(zhǎng)。
第二，中國(guó)的資本市場(chǎng)處于逐漸成熟的過(guò)程，即使是同行業(yè)、同板塊內(nèi)，各公司估值都會(huì)分化，先進(jìn)技術(shù)、先進(jìn)服務(wù)、先進(jìn)理念的賺錢(qián)公司會(huì)受到專(zhuān)業(yè)投資人的追捧，而差公司則面臨喪失流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。所以某個(gè)板塊追求熱點(diǎn)的現(xiàn)象會(huì)逐漸減弱，只有靠著價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值投資，才能占領(lǐng)市場(chǎng)，所以市場(chǎng)會(huì)逐漸成為機(jī)構(gòu)投資人的天下，散戶(hù)賺錢(qián)越來(lái)越困難了。
因此，越是在市場(chǎng)低迷的時(shí)候，有能力發(fā)現(xiàn)價(jià)值的機(jī)構(gòu)越敢于用PIPE基金去投資上市公司。
投資者如何參與PIPE基金投資？
參與私募基金的投資者要求是合格投資人，即必需要滿(mǎn)足合格投資者的以下兩個(gè)條件之一：?凈資產(chǎn)不低于1000萬(wàn)元的單位；?金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元或者最近三年個(gè)人年均收入不低于50萬(wàn)元的個(gè)人。參與PIPE基金的最低投資門(mén)檻是100萬(wàn)元人民幣起步，視具體項(xiàng)目投資門(mén)檻會(huì)有不同。
（轉(zhuǎn)載自：《浙商金融家》2016年第6期；時(shí)間：2016年6月29日；記者：蔡筱夢(mèng)）
